张夏 S1090513080006

田登位研究助理

上周二级市场可跟踪资金转为净流入，ETF持续买入，北向资金转为净流入。美国CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，降息预期提升。从历史数据看，美股降息周期开启后，成长风格相对占优。到2024年四季度和明年，美国经济和需求有望逐渐过度到类衰退期，美国将会逐渐走向降息周期，未来一旦美债收益率加速下行，则高ROE高FCF龙头风格将会迎来第三波修复。

核心观点

⚑历史上美联储货币政策转向如何影响A股风格？近期美国CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，市场对美联储降息预期持续升温。从历史数据看，美股降息周期开启后，成长风格相对占优，且以降息开始为分界线，存在由大盘成长向小盘成长切换的趋势。从具体行业来看，TMT板块在降息周期中获得超额收益概率较大。到2024年四季度和明年，美国经济和需求有望逐渐过渡到类衰退期，美国将会逐渐走向降息周期，未来一旦美债收益率加速下行，则高ROE高FCF龙头风格将会迎来第三波修复。

⚑货币政策与利率：上周（7/8-7/12）央行公开市场投放量与回笼量持平，未来一周将有100亿元逆回购、1030亿元MLF到期。货币市场利率下行，短端国债收益率上行，长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至7月12日，R007下行2.2bp，DR007下行0.4bp，1年期国债收益率上行1.0bp，10年期国债收益率下行1.5bp，同业存单发行规模增加2911.3亿元，3M/6M同业存单利率上行，1M同业存单利率下行。

⚑资金供需：二级市场可跟踪资金转为净流入。北上资金流入，净流入159.1亿元；融资余额下降，融资资金净卖出90.7亿元；ETF净流入94.5亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东净减持规模上升，公布的计划减持规模下降。

⚑市场情绪：上周融资资金交易活跃度增强，股权风险溢价下降。上周关注度相对提升的风格指数及大类行业为TMT、中证1000、创业板指。VIX指数回落，海外市场风险偏好改善。

⚑市场偏好：行业偏好上，电子、公用事业、交通运输获各类资金净流入规模较高。赛道偏好上，北上资金净流入中特估、白酒、元宇宙，融资资金加仓信创、智能驾驶、新型电力系统。宽指ETF均为净申购，其中沪深300ETF申购最多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。净申购最高的为嘉实上证科创板芯片ETF；净赎回最高的为工银中证A50ETF。

⚑海外变化：美国CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，降息预期提升。美国6月CPI同比上升3%，低于市场预期的3.1%，涨幅回落至去年6月以来最低水平；环比下降0.1%，低于预期的上升0.1%，为2020年5月以来首次环比下降。

⚑风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧。

01

流动性专题

※历史上美联储货币政策转向如何影响A股风格？

美国6月CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，降息预期提升。美国6月CPI同比上升3%，低于市场预期的3.1%，涨幅回落至去年6月以来最低水平，叠加鲍威尔在国会证词中表态偏鸽，美联储降息概率提升。截至7月16日，美联储9月首次降息预期为89.4%，12月再次降息的预期为56.2%。

历史上，美联储货币政策转向并开启降息周期的时点共有六次，分别在1981、1989、1995、2000、2006与2019年，考虑到A股市场起步较晚，在分析美联储降息的影响时主要从2006与2019年两次降息周期入手分析。

美股降息周期开启后，成长风格相对占优。整体来看，降息周期内成长风格都相对占优，这与市场的一致预期较为一致。再进一步将美联储降息周期分为“确认停止降息到首次降息”与“首次降息到降息结束”两个阶段，可以发现当降息趋势确定，而降息日期悬而未决时，以沪深300为代表的大市值风格有更高的相对收益；当降息正式开始后，以中证1000为代表的小盘风格则有更好的表现。

从行业表现上看，TMT板块在降息周期中获得超额收益概率较大。在2006-2007年这轮加息尾声，当时正值A股戴维斯双击阶段，尤其顺周期板块业绩高增，有色金属、钢铁、建材、家电、银行、非银金融等行业均实现大双位数甚至100%以上的业绩增长，由此带来这些板块亮眼的表现。其他区间内，成长风格的典型代表—TMT板块在降息周期中均有较高的超额收益。

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监管动向

03

货币政策工具与资金成本

上周（7/8-7/12）央行公开市场净投放与净回笼持平。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购100亿元，同期有100亿元央行逆回购到期，逆回购净投放0亿元。未来一周将有100亿元逆回购、1030亿元MLF到期。

货币市场利率下行，R007与DR007利差缩小；短端国债收益率上行，长端国债收益率下行，期限利差缩小。截至7月12日，R007为1.83%，较前期下行2.2bp，DR007为1.80%，较前期下行0.4bp，两者利差缩小1.8bp至0.03%。1年期国债到期收益率上升1.0bp至1.54%，10年期国债到期收益率下降1.5bp至2.26%，期限利差缩小2.5bp至0.72%。

同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。上周（7/8-7/12）同业存单发行483只，较上期增多151只；发行总规模5241.9亿元，较上期增多2911.3亿元；截至7月12日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-1.6bp、2.6bp、9.4bp至1.85%、1.92%、2.04%。

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股市资金供需

1、资金供给

资金供给方面，上周（7/8-7/12）新成立偏股类公募基金8.9亿份，较前期减少0.1亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入94.5亿元。上周整个市场融资净卖出90.7亿元，净卖出额较前期收窄27.8亿元，截至7月12日，A股融资余额为14284.0亿元。陆股通上周净流入，当周净流入规模为159.1亿元，从前期净流出转为净流入。

2、资金需求

资金需求方面，上周（7/8-7/12）IPO融资金额回落至5.1亿元，共有1家公司进行IPO发行，截至7月12日公告，未来一周将有1家公司进行IPO发行，计划募资规模16.1亿元。重要股东净减持规模扩大，净减持8.1亿元；公告的计划减持规模14.0亿元，较前期下降。

限售解禁市值为556.4亿元（首发原股东限售股解禁380.6亿元，首发一般股份解禁12.9亿元，定增股份解禁135.1亿元，其他27.8亿元），较前期下降。未来一周解禁规模下降至336.0亿元（首发原股东限售股解禁183.7亿元，首发一般股份解禁0.9亿元，定增股份解禁138.4亿元，其他13.0亿元）。

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市场情绪

1、市场情绪

上周国内投资者交易活跃度增强，股权风险溢价有所下降。上周（7/8-7/12）融资买入额为2806.8亿元；截至7月12日，占A股成交额比例为8.7%，较前期上升，融资资金交易活跃度增强，股权风险溢价下降。

上周（7/8-7/12）纳斯达克指数上涨0.2%，标普500指数上涨0.9%。上周VIX指数回落，较前期（7月5日）下降0.02点至12.5，市场风险偏好改善。

2、交易结构

上周（7/8-7/12）关注度相对提升的风格指数及大类行业为TMT、中证1000、创业板指。当周换手率历史分位数排名前5的行业为：北证50（95.5%）、科创50（75.5%）、可选消费（66.1%）、上证50（62.0%）、周期（59.1%）。

06

投资者偏好

1、行业偏好

行业偏好上，上周（7/8-7/12）电子、公用事业、交通运输获各类资金净流入规模较高。上周陆股通净流入159.1亿元，净买入规模较高的行业为银行、电子、公用事业，买入金额分别为34.9亿元、25.6亿元、24.0亿元。净卖出规模较高的行业是医药生物、传媒、家用电器等行业。融资资金净流出90.7亿元，净买入规模较高的行业为电子（+10.5亿元）、公用事业（+3.0亿元）、有色金属（+1.3亿元）等行业，净卖出非银金融（-23.1亿元）、银行（-17.0亿元）、电力设备（-10.7亿元）等行业。

2、赛道偏好

赛道偏好上，上周（7/8-7/12）北上资金净流入规模较高的为中特估（53.9亿元）、白酒（7.7亿元）、元宇宙（7.2亿元），融资资金净流入规模较高的为信创（3.1亿元）、智能驾驶（2.4亿元）、新型电力系统（1.4亿元）。

3、个股偏好

个股偏好上，陆股通净买入规模较高的为贵州茅台（+9.7亿元）、长江电力（+9.2亿元）、中国平安（+9.1亿元）等；净卖出规模较高的为立讯精密（-7.1亿元）、中际旭创（-6.5亿元）、三花智控（-6.2亿元）等。融资净买入规模较高的为协创数据（+2.8亿元）、中际旭创（+2.6亿元）、东山精密（+2.0亿元）等；净卖出规模较高的为赛力斯（-6.4亿元）、招商银行（-4.8亿元）、海康威视（-3.8亿元）等。

4、ETF偏好

上周（7/8-7/12）ETF净申购，当周净申购46.7亿份，宽指ETF均为净申购，其中沪深300ETF申购最多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净申购14.7亿份；创业板ETF净申购0.7亿份；中证500ETF净申购4.4亿份；上证50ETF净申购3.8亿份。双创50ETF净申购2.0亿份。科创50ETF净申购9.7亿份。行业ETF方面，信息技术行业净申购3.2亿份；消费行业净赎回5.3亿份；医药行业净申购13.4亿份；券商行业净赎回5.4亿份；金融地产行业净赎回5.1亿份；军工行业净申购0.2亿份；原材料行业净申购0.4亿份；新能源&智能汽车行业净赎回8.5亿份。

上周（7/8-7/12）股票型ETF净申购规模最高的为嘉实上证科创板芯片ETF（+9.7亿份），南方中证1000ETF（+7.9亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为工银中证A50ETF（-4.2亿份），国泰中证全指证券公司ETF（-4.2亿份）次之。

07

海外金融市场流动性跟踪

1、国外主要央行动向

多美联储主要官员表态偏鸽。美联储主席鲍威尔表示，美联储在抗通胀方面取得了相当大的进展，不需要等到通胀降至2%才开始降息。美联储理事库克表示，美国通胀应会继续下降，而失业率不会进一步大幅上升，这将为美联储降息奠定良好的基础。

2、海外重要经济数据

美国CPI低于市场预期，9月降息概率大幅提升。美国6月CPI同比上升3%，低于市场预期的3.1%，涨幅回落至去年6月以来最低水平；环比下降0.1%，低于预期的上升0.1%，为2020年5月以来首次环比下降。同时，核心CPI的同比、环比数据亦低于市场预期，且创两年来新低。CPI数据公布后市场降息预期大幅提升，截至7月16日，美联储9月首次降息预期为89.4%，12月再次降息的预期为56.2%。

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